原标題：巴菲特“撿到痰”，美國移動通訊三巨頭之威瑞森通訊：砸出一條5G大道，然後繼續躺平

有了這些頻譜牌照以後，公司未來繼續躺平的日子還能繼續。

作者 | 鐘升

編輯 | 小白

從被分拆到超越母公司

通訊行業在美國誕生，引領通訊行業發展的技術創新也都最先在美國出現，比如赫赫有名的貝爾實驗室的數萬個專利。

貝爾實驗室最初是由美國電話電報公司AT&T（T.N）成立。

在上世紀20年代，實驗室成立之初，AT&T就提供了1200萬美元的研究經費，這在當時是一個天文數字。

AT&T能夠如此豪爽的在研發上投資，其主要原因就是它壟斷了全美的電信行業。

美國反壟斷局在1913年和1949年都依據《反托拉斯法》對AT&T動過刀子，最後由于其強大的影響力被一一化解。

直到1984年，在第三次和AT&T的鬥争中，反壟斷局終于通過司法部将22家本地市話運營公司剝離出AT&T，成立了7家地區控股公司，其中一家叫做Bell Atlantic貝爾大西洋公司。

值得一提的是，AT&T在1995年又主動一分為三，分别是目前的電信三巨頭之一的AT&T；通訊設備制造商美國朗訊科技，與阿爾卡特合并後被諾基亞收購；以及計算機和其他設備制造商NCR Corp(NCR.US)。

Bell Atlantic是七家地區控股公司中最不甘于現狀的一家公司，與曾經的母公司AT&T長期在法律和商業戰場上的第一線争鬥，最終獲得美國聯邦通訊委員會（FCC）授權搭建了自己的長途電話線。

在90年代，Bell Atlantic與英國電訊公司沃達豐（VOD.O）成立合資公司，建設公司的蜂窩網絡。

之後，公司接連與NYNEX公司和GTE公司合并，一舉成為美國當時最大的無線通訊運營商。新公司之後改名為威瑞森通訊（VZ.US，“Verizon”或“公司”）。

在2021年末，Verizon Wireless品牌的消費者無線連接戶數達到了1.15億，其中後付費（Postpaid）用戶0.92億。絕大部分前付費用戶是公司在2021年通過收購Tracfone獲取的。

公司的商用用戶在2021年也達到了2740萬戶，公司的無線網絡覆蓋了美國近90%的人口。

此外，公司也是一家美國區域型的有線寬帶網絡提供商，覆蓋範圍主要在美國東北部幾個人口較為密集的區域。

公司的Fios光纖網絡連接數在2021年達到了654萬戶，傳統通訊電纜寬帶網絡連接數達689萬戶。

（來源：Broadbandnow）

公司曾在2021年Q4受到巴老爺子的青睐，伯克希爾哈撒韋（BRK_A.N）一舉購入公司1.47億股，成為公司第四大股東。

但伯克希爾又在2022年Q1将公司股票全數抛出，使公司股價下跌約10%。

後來，公司在7月22日又下調了全年的營收以及業績指引，使股價進一步下滑。

到8月末，公司市值約為1750億美元，而通訊行業的後來者——T-mobile US(TMUS.US)的市值已經來到了1800億美元。

T-mobile通過“無運營商”策略迅速取得成功，市場份額飙升。在2021年末擁有的無線連接用戶數量達1.09億戶，距離公司的1.42億戶已經不算遠了。

關于“無運營商”策略，大家可以移步《“我們一開始隻是為了緩解客戶痛點，沒想到卻改變了整個行業”：美國電信三巨頭的5G戰場》，查看T-mobile的詳細研報。

（來源：注冊制炒股就用市值風雲App）

與T-mobile的銳意進取不同，公司近十年來可以說一直是在原地踏步，最直觀的就體現在公司營收上：增長、停滞、下滑的輪回不斷上演。

2013年公司營收就有1205億美元，到了2021年也僅有1336億美元，CAGR僅為1.3%。

公司主要根據客戶類型對營收進行劃分，兩大類客戶分别為消費者和商業客戶。

其中消費者業務是公司主要營業收入來源，占總營收比保持在70%左右。公司總營收那一點微薄增長主要是靠消費者業務同樣緩慢的增長。

消費者業務同大多數移動通信運營商的主營業務一樣，向用戶提供通訊服務，并收取每個月的訂閱費用。

服務業務也是公司的核心業務，是主要收入來源，在2021年約占總營收的50%。

此外，公司也在官網和遍布全美國的營業廳内銷售各大品牌的定制手機、電子産品以及其他配件。

訂閱服務自2016年以來幾乎停滞了，收入從2016年的666億美元增加到2021年的677億元。

這也與T-mobile在此期間的強勢争取用戶有關，公司的消費者用戶數量淨增長在2016年開始快速下降。

公司在2021年的用戶僅增長100萬戶，而同期T-mobile增長了600萬戶。

設備收入其實就是幫各大手機廠商賣手機。

由于設備自帶運營商鎖，且主要目的是為運營商綁定用戶，公司也普遍需要向手機廠商進行補貼，公司的設備毛利率也經常低于零。

這種情況在2018年開始有大幅緩解，取而代之的是服務業務毛利率有所下降，實際上就是公司轉變了對手機廠商的補貼形式。

不過這之後設備毛利率開始緩慢下降，主要是因為手機一年一年變的更貴，相應的補貼也在逐漸增加。

服務業務的毛利率較高，長期維持在75%以上，為公司創造了大量利潤。

公司的商業業務的客戶主要包括美國的中小企業、全球跨國企業，另外公共服務部門、以及向虛拟網絡運營商批發銷售寬帶的收入相對較小。

商業業務同樣停滞了，收入一直維持在305億美元至315億美元之間，總體毛利率也維持在較高水平。

商業業務并未單獨披露服務和設備的收入。

但在2018年開始，商業業務成本被分拆為服務成本和設備成本，同時毛利率也有大幅提升，應該同樣是由于設備補貼形式的改變導緻。

公司雖然成長性接近于無，但公司營收規模十分龐大，毛利率也相當高，也難怪公司沒有動力作出任何改善。畢竟能吃肉，為什麼還要惦記别人的一點粥呢？

在5G時代，通訊技術的引領者已經變成了華為、諾基亞、愛立信，他們的競争範圍不再局限于一地，而是在全球競争。

5G也是各大運營商争搶用戶的重點。

T-mobile是最先在美國推出5G全面商用的運營商，其使用的高頻段的毫米波（24~47GHz）網速十分驚人，但毫米波也引出了不小的風波，使人們開始擔憂毫米波會影響身體健康，甚至出現過不少可笑謠言。

T-mobile在2020年收購Sprint之後将會擁有大量高頻段的頻譜牌照，其中就包含大量毫米波頻段，這也是T-mobile最開始在數個城市部署毫米波5G信号的主要原因。

不過T-mobile在經過商用試驗之後，CTO Neville Ray稱，T-mobile永遠不會大規模部署5G毫米波基站。

（來源：Cowen）

2021年2月，在FCC舉辦的C頻段無線頻譜（C-band）的107号拍賣上，公司花費455億美元，獲取了在406個地方市場上的3511個許可證，包括140~200MHz的連續C頻段。

C頻段曾主要被衛星電視運營商使用，而FCC現在拿出來交由無線通信運營商使用，主要目的就是為了提高5G無線網絡的覆蓋範圍。

相較5G的毫米波基站小的可憐的覆蓋面積，C頻段基站的覆蓋面積可能要大10倍以上。

T-mobile和AT&T同樣參加了拍賣會，在拍賣會上分别投入了93億美元和234億美元，遠不及公司的投入。

美國的5G時代就是一場比拼财力的比賽。公司在頻譜上投資更多，也獲取了對應的優勢。

可見各大運營商早已形成共識，已經放棄了大規模部署毫米波5G。C頻段才是真香。而我國的三大運營商部署的5G也均是C頻段。

（來源：Statista）

截至2021年末，公司頻譜牌照的賬面價值高達1476億美元，同比提升了54%。

牌照資産占公司總資産比重也有大幅上升，是公司最主要的資産。

美國聯邦通信委員會（FCC）向運營商發放的頻譜牌照期限一般為15年，但慣例是在到期後以象征性的成本批準續期，故而公司并不會對頻譜牌照計提攤銷。

由于公司此次主要是依靠債務融資購買頻譜，公司的淨有息負債從2020年的1069億美元提升至2021年的1479億美元，有息負債率也超過了40%。

不過公司在2021年将大量利息資本化，利息費用相較去年反而有所下降。

（來源：公司2021年年報）

在排除利息資本化的因素後，公司的利息覆蓋倍數依然維持在6倍。

公司的物業、廠房及設備是公司能否提供高質量服務的關鍵所在，在2021年達到了997億美元。其占總資産比雖然在緩慢下降，但絲毫不減其重要性。

公司的期間費用率主要由一般及行政費用和折舊與攤銷組成。

公司的重資産和其他無形資産，使其每年需要計提大量折舊與攤銷，該費用占營收比約在12%~13%之間。

公司的一般及行政費用率呈緩慢下降趨勢，因為公司一直控制員工數量不斷下降。

由更少的人完成同樣的任務，維持營收不下滑，也的确體現了公司的管理能力。

公司這些降本增效的措施，為公司帶來的是不斷提升的利潤率。

另外，公司的現金流情況十分健康，完全能覆蓋每年都有的百餘億美元資本支出。

近五年，公司的累計自由現金流為864億美元，同期公司股息分紅499億美元，占自由現金流比為58%。

公司雖然近9年間沒有展現出任何成長性，但其龐大的規模，疊加不斷下降的費用率，讓公司的利潤水平不斷提高，也讓公司的造血能力也不斷改善。

公司的分紅不吝啬也不激進，使公司有餘力在關鍵時刻出高價搶下核心的頻譜牌照資産。

而有了這些頻譜牌照以後，公司未來繼續躺平的日子還能繼續。

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